S&P500은 최고치 경신했지만 하이일드 스프레드는 확대…신용시장이 먼저 보내는 경고일까

주가는 강한데, 신용시장은 미묘하게 달라졌다

미국 하이일드 채권 스프레드(OAS)가 2026년 저점이었던 267bp에서 최근 337bp 수준까지 다시 올라왔다. FMRC와 블룸버그의 2026년 10월 25일 기준 주간 집계에 따르면, 같은 기간 S&P 500 총수익지수는 10월에 새로운 고점을 만들었다. 그러나 바클레이즈 하이일드 지수의 최근 고점은 그보다 앞선 9월에 형성된 상태다.

겉으로 보면 주식시장은 상승세를 이어가고 있지만, 신용시장에서는 위험 프리미엄이 더 이상 줄지 않고 되레 반등하는 모습이 나타난다. 현재 스프레드 수준만 놓고 보면 아직 극단적인 위험 신호로 보기는 어렵다. 다만 시장의 큰 전환점마다 채권시장이 주식보다 먼저 방향을 바꾼 전례가 적지 않았다는 점에서, 이번 변화 역시 가볍게 볼 수만은 없다.

이런 흐름은 비트코인 같은 위험자산 투자자에게도 중요하다. 유동성 환경과 위험 선호가 약해질 경우, 그 여파가 가상자산 시장까지 번질 가능성이 크기 때문이다.

과거 고점 구간에서는 신용시장이 먼저 움직였다

2000년 이후 사례를 보면, 하이일드 시장이 주식시장보다 앞서 정점을 통과한 경우가 반복적으로 나타났다.

2007년: 금융위기 전의 선행 신호

대표적인 예가 2007년이다. 당시 하이일드 지수는 6월에 먼저 고점을 찍었고, S&P 500은 10월에 뒤늦게 정점을 기록했다. 그 시기 스프레드는 234bp로 매우 낮은 수준이었지만, 이후 금융위기가 심화되면서 2008년 12월에는 무려 1,964bp까지 치솟았다.

바닥을 형성하는 과정에서도 순서는 비슷했다. 하이일드 지수는 2008년 12월에 먼저 저점을 만들었고, S&P 500은 2009년 3월이 되어서야 바닥을 확인했다. 상승과 하락 모두에서 신용시장이 몇 달 먼저 움직였다는 뜻이다.

2022년: 주식과 채권이 비슷한 시점에 흔들린 경우

2022년에는 다소 다른 모습도 있었다. 두 자산 모두 2022년 1월에 고점을 형성했다. 다만 스프레드는 이미 2021년 7월 267bp에서 2022년 7월 578bp까지 크게 벌어졌고, 저점 확인 시점은 S&P 500이 2022년 9월, 하이일드 지수가 10월로 나타났다.

2014~2016년 ‘조용한 약세장’이 주는 시사점

이번 흐름을 볼 때 특히 참고할 만한 시기는 2014년 10월부터 2016년 2월까지다. 이때는 하이일드 시장이 먼저 약해졌지만 주식시장은 한동안 견조하게 버텼다.

하이일드 지수는 2014년 9월 이후 하락세로 돌아섰지만, S&P 500은 2015년 5월까지 상대적으로 강한 흐름을 이어갔다. 같은 기간 스프레드는 2014년 7월 339bp에서 2016년 2월 820bp까지 확대됐다. 당시에는 에너지 업종 부실 우려, 위안화 평가절하, 연준의 긴축 시도가 동시에 시장을 압박했다.

흥미로운 점은 이 구간이 대규모 주가 폭락으로 이어지진 않았다는 것이다. 그래서 이 시기는 흔히 ‘조용한 약세장’으로 불린다.

현재 스프레드인 337bp는 당시 출발점이었던 2014년 7월의 339bp와 거의 비슷하다. 물론 스프레드가 확대되기 시작했다고 해서 반드시 위기로 연결된다고 단정할 수는 없다. 실제로 2018년에도 316bp에서 522bp까지 상승한 뒤 안정된 사례가 있었다.

PER을 좌우하는 핵심 변수 3가지

이번 분석의 핵심은 주가수익비율(PER)을 세 가지 변수로 설명하는 틀에 있다.

• 기업 이익률(마진)
• 신용 스프레드
• 금리

여기서 중요한 포인트는 금리를 포함한 모델과 제외한 모델 사이의 차이가 점점 뚜렷해지고 있다는 점이다. 즉, 지금 시장에서는 단순히 기업 실적이나 신용 여건만으로 밸류에이션을 설명하기 어려워지고 있으며, 금리의 영향력이 다시 커지고 있다는 해석이 가능하다.

과거의 대표적 버블 구간인 1987년, 2000년, 2021년에는 당시 PER 수준이 이 세 변수로도 제대로 설명되지 않았다. 이는 실질적 펀더멘털보다 기대 심리가 가격을 밀어 올렸다는 의미에 가깝다.

반면 현재는 분석상 마진과 신용 스프레드가 아직은 버텨주는 상황으로 평가된다. 따라서 지금 당장이 과거와 같은 극단적 버블 단계라고 보기는 어렵다는 시각도 가능하다.

결국 가장 민감한 변수는 금리다

문제는 금리 상승이다. 기업 이익이 늘어나더라도 그 속도가 금리 상승을 따라가지 못하면, 주식의 밸류에이션은 압박을 받을 수밖에 없다.

쉽게 말해 마진이 유지되고 스프레드가 낮은 수준에 묶여 있더라도, 금리가 빠르게 오르면 PER은 낮아질 수 있다. 이번 모델이 강조하는 부분도 바로 여기에 있다. 시장이 가장 경계해야 할 것은 단순한 스프레드 반등 자체보다, 금리 부담을 이익 성장으로 상쇄하지 못하는 상황이다.

비트코인과 가상자산 시장도 왜 이 지표를 봐야 할까

하이일드 스프레드는 시장이 위험을 얼마나 낮은 가격에 받아들이고 있는지를 보여주는 일종의 체온계다. 스프레드가 좁으면 투기등급 기업도 자금 조달이 쉬워지고, 이는 곧 위험자산 전반으로 유동성이 흘러들 가능성이 높다는 뜻이다.

반대로 스프레드가 빠르게 벌어질 때는 위험 선호가 식고 있다는 신호일 수 있다. 실제로 2020년 3월 1,013bp, 2022년 578bp 수준으로 확대됐던 시기는 주식뿐 아니라 다양한 위험자산이 동반 약세를 보였던 구간과 겹친다.

비트코인 역시 이런 환경에서 자유롭지 않다. 유동성이 풍부하고 신용 여건이 완화될 때는 강세를 보일 수 있지만, 신용시장이 경계 모드로 전환되면 투자심리 위축의 영향을 받을 수 있다.

지금 시장에서 확인해야 할 세 가지 포인트

현재 스프레드는 여전히 2024년의 286bp, 2026년의 267bp와 비교하면 저점권에 가깝다. 따라서 아직 신용경색 국면이라고 말하기에는 이르다. 다만 중요한 것은 저점을 찍고 반등하기 시작했다는 점, 그리고 주식시장 신고가와 하이일드 지수 고점 사이에 약 한 달의 시차가 생겼다는 점이다. 이런 조합은 2007년이나 2014년 초반의 분위기를 떠올리게 한다.

앞으로는 다음 세 가지를 집중적으로 볼 필요가 있다.

• 하이일드 스프레드가 2018년 고점인 522bp 방향으로 계속 확대되는지
• 하이일드 지수가 9월 고점을 다시 회복하는지
• 기업 이익 증가가 금리 상승 속도를 따라잡을 수 있는지

이 세 조건이 동시에 악화되기 시작한다면, 시장이 보내는 경고 신호는 훨씬 더 분명해질 수 있다. 지금은 위기를 단정할 단계는 아니지만, 신용시장이 먼저 흔들리는 초기 징후인지는 분명히 체크해야 할 시점이다.

출처 :: https://www.coinddak.com/news/articleView.html?idxno=9216