고려아연 표대결 2연승과 키움 지배구조, 지배주주 리스크를 다시 본다

고려아연 임시주총이 끝났지만 싸움은 끝나지 않았다. 감사위원 표대결에서 최윤범 회장 측이 다시 승기를 잡으면서 이사회 구도는 12대 7로 재편됐지만, 영풍·MBK파트너스는 추천 이사 7명을 확보한 것을 발판으로 독립적 의혹 검증을 예고했다. 같은 시기 키움증권은 사외이사 의장 체제를 2년 만에 접고 오너 2세와 핵심 경영진의 공동의장 체제로 전환하며 지배구조 논란에 다시 불을 붙였다. 두 사안 모두 표면적 승부와 별개로, 지배구조가 실제로 주주가치를 지키는 장치로 작동하는지에 대한 질문을 남긴다.

고려아연, 표 대결은 이겼지만 의혹은 남았다

이번 주총의 핵심은 감사위원 선임이었고 백인규 후보가 81.8% 찬성률로 선임되면서 최윤범 회장 측이 이사회 과반을 지켜냈다. 하지만 집중투표 방식으로 선임된 독립이사 4명을 양측이 2명씩 나눠 가지면서 영풍·MBK 측 이사는 7명으로 늘었고, 전체 이사회는 19명 체제로 확대됐다. 표 대결에서는 고려아연이 이겼지만 이사회 내부의 견제 구도는 오히려 더 복잡해진 셈이다. 영풍·MBK는 최윤범 이사 일가의 비상장기업 선행 투자, 원아시아펀드 관련 자금 유용 의혹, 이그니오홀딩스 인수가 적정성 등을 거론하며 새로 선임된 감사위원에게 독립적 조사와 결과 공개를 요구했다. 고려아연은 프로젝트 크루서블과 트로이카 드라이브 전략을 앞세워 경영 연속성에 대한 주주 지지를 재확인했다고 자평하지만, 시장 입장에서는 표결 승리와 거버넌스 리스크 해소가 별개라는 점을 유념해야 한다. 상반기 창사 이래 최대 실적을 냈다는 펀더멘털은 긍정적이나, 2년째 이어지는 경영권 분쟁 자체가 밸류에이션 할인 요인으로 계속 작동할 가능성이 크다. 투자자 입장에서는 실적 모멘텀과 지배구조 리스크를 분리해서 판단하는 태도가 필요한 시점이다.

키움증권, 사외이사 의장 퇴장이 던지는 신호

키움증권이 SG증권발 주가 폭락 사태 이후 도입했던 사외이사 의장 체제를 접고 오너 2세인 김동준 사장과 그룹 핵심 인사인 이현 부회장의 공동의장 체제로 전환한 것은 단순한 조직 개편 이상의 의미를 갖는다. 두 의장 모두 사내이사라는 점에서 이사회의 독립적 감시 기능이 형식적으로는 유지되더라도 실질적으로는 약화됐다는 지적이 나오는 이유다. 특히 선임사외이사의 핵심 업무로 명시된 사외이사만의 별도 회의가 2024년과 2025년 모두 단 한 차례도 열리지 않았다는 사실은 견제 장치가 실제로는 가동되지 않았음을 보여준다. 재임 사외이사 4명의 원안 찬성률이 100%였다는 점도 이사회가 경영진 결정을 형식적으로 추인하는 데 그쳤을 가능성을 배제하기 어렵게 만든다. 회사 측은 권한 집중 방지와 상호 견제 강화를 이유로 들었지만, 두 공동의장 간 구체적인 권한 배분 방식이 이사회 규정에 명시돼 있지 않다는 점은 설명력을 떨어뜨린다. 증권주 투자에서 지배구조는 후순위로 취급되기 쉽지만, 오너 리스크가 현실화될 경우 밸류에이션에 미치는 충격은 결코 작지 않다는 점을 키움증권 사례가 다시 일깨워준다.

MBK파트너스의 다음 행보, 국내외 동시 확전

MBK파트너스는 고려아연 경영권 분쟁을 이어가는 동시에 일본 도쿄 증시 상장사 셰어링 테크놀로지를 약 3400억원에 공개매수하는 등 해외 투자에도 속도를 내고 있다. 국내에서는 지배구조 개선을 명분으로 한 압박을, 해외에서는 신규 포트폴리오 확장을 동시에 추진하는 전략이 눈에 띈다. 히토와홀딩스와의 시너지를 기대하는 이번 인수는 MBK가 국내 M&A 시장에서의 이미지와 별개로 해외 자산운용 역량을 계속 키워가고 있음을 보여주는 사례다. 다만 고려아연 건에서 보듯 사모펀드가 상장사 경영권을 흔드는 방식은 단기적으로는 주가 변동성을 키우고 장기적으로는 회사의 전략적 의사결정을 지연시키는 부작용을 동반한다. 투자자 입장에서는 MBK가 개입한 종목의 주가가 실적보다 지분 경쟁 뉴스에 더 민감하게 반응하는 패턴을 계속 주시할 필요가 있다. 결국 사모펀드의 공격적 M&A가 기업가치 제고로 이어지는지, 아니면 경영권 분쟁의 장기화로 이어지는지는 개별 케이스마다 갈릴 수밖에 없다.

토큰증권 시행을 앞둔 증권가, 지배구조와는 다른 승부처

내년 2월 토큰증권 법제화를 앞두고 증권사들의 인프라 전략이 자체 구축과 코스콤 연합으로 뚜렷하게 갈리고 있다는 점도 눈여겨볼 대목이다. 한국투자증권과 미래에셋증권, 신한투자증권 등 6개사는 자체 플랫폼으로 맞춤형 생태계를 조성하겠다는 방향을 택했고, 키움증권을 포함한 12개사는 코스콤 공동망 참여로 비용 효율성을 택했다. 흥미로운 점은 키움증권이 지배구조 논란과는 별개로 신사업 확장에서는 여전히 적극적인 행보를 보이고 있다는 사실이다. 이는 지배구조 리스크와 사업 경쟁력이 반드시 동행하지 않는다는 것을 보여주는 사례이기도 하다. 다만 초기 시장이 미술품과 부동산 등 비정형 증권 중심으로 형성될 것이라는 전망이 우세한 만큼, 실제 수익화까지는 시간이 걸릴 가능성이 크다. 증권주 투자자라면 토큰증권 테마에 대한 기대감과 별개로 각사의 지배구조 안정성, 즉 신사업 추진 과정에서 주주가치가 어떻게 보호되는지도 함께 점검해야 한다.

고려아연과 키움증권 사례는 표결의 승패나 이사회 구도 변화만으로 지배구조 리스크가 해소되지 않는다는 공통점을 보여준다. 사외이사 제도나 감사위원 선임 같은 형식적 장치가 실제로 독립적인 견제 기능을 수행하는지는 별개의 문제이며, 시장은 이 간극을 점점 더 예민하게 반영하고 있다. MBK파트너스처럼 국내외 M&A를 동시에 확장하는 플레이어가 늘어날수록 개별 종목의 지배구조 리스크는 투자 판단에서 더 중요한 변수가 될 것이다. 실적과 신사업 모멘텀만큼이나 이사회의 실질적 견제력을 함께 들여다보는 습관이 필요한 시점이다.

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